【机械-李哲】博杰股份:工业自动化测试组装专家,乘5G东风启航

■国内工业自动化测试&组装专家。1)博杰股份成立于2005年,从测试治具起家,目前形成自动化测试设备和自动化组装设备并重并举的业务结构。2)公司掌握电学测试(ICT/FCT)、声学测试、射频测试、光学测试、视觉检测、自动化测试、自动化组装智能制造和系统集成等核心技术,研发费用率常年维持10%以上。3)2016年至2018年,公司在工业自动化设备产品的销售带动下,营业收入CAGR达32.68%。根据业绩快报,公司2019年全年实现营业收入8.27亿元,同比增长20.29%,仍保持逆周期扩张态势。

■财务解码:毛利率维持50%,经营效率优于同行。1)公司工业自动化设备长期以来对营业收入的贡献率超过80%,毛利率维持在50%。2016-2018年公司新制自动化设备呈现量价齐升趋势,预计2020年伴随产品技术附加值提升进一步向好。2)公司管理稳健,回款能力强,应收账款及应收票据周转率总体高于同行业可比公司,经营活动净现金流量净额/净利润的比例基本维持在100%。

■绑定全球顶级客户,前瞻研发可期。1)公司核心客户包括苹果、鸿海集团、微软公司、广达集团、中国中车等优质公司,下游涵盖消费电子、汽车电子、通讯等领域,其中苹果是最大客户。公司自2010年取得苹果供应商资质起,射频测试产品已覆盖苹果终端几乎全品类,2018年苹果直接订单&代工厂订单合计营收占比45.70%。此外,公司横向拓展与苹果的合作领域,深挖自动化组装需求。2)公司2017年起前瞻布局FPC、5G等领域工业自动化设备的研究开发力度,2018年成为高通合格供应商并实现批量销售,2019H1来自高通营业收入超过2018年全年体量。

■5G大年,消费电子&射频屏蔽设备有望强反弹。我们认为5G对于公司业务影响体现在两个维度:1)5G加速换机潮来临,带动消费电子终端销量企稳向上,公司原有主业有望加速增长。2)5G带来射频技术及元器件新兴技术革新,公司5G射频前瞻研发步入收获期。国内4G以内屏蔽箱拼装简单,技术壁垒低,5G时代屏蔽箱市场驱动因素主要在于:①5G是万物互联时代,智能手表、TWS、智能音箱、无人驾驶等终端应用层出不穷,使用场景广。②5G对信号高隔离要求更高,6GHzRF测试设备需求大增,博杰是国内少有通过高通认证的国内屏蔽箱厂商。③屏蔽箱属易耗品,生命周期少于2年,甚至一年一换。根据麦姆斯咨询报道,2023年全球RF测试设备将达到32.1亿美元。

■投资建议:增持-A投资评级。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为20.3%、56.2%、54.9%,净利润增速分别为34.8%、59.9%、63.2%,成长性突出。当前市场价格对应2020年42.5倍的动态市盈率,根据绝对估值法仍有成长空间。

■风险提示:市场竞争风险、单一客户依赖风险、外销占比较大风险等。

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